變現窗口短暫關閉，中國概念股赴美上市最早9月重啟

　　美國資本市場上，5月的暴跌結束了中國概念股自去年12月以來的猛烈漲勢。中國概念股赴美IPO之路，由于迅雷、盛大文學的雙雙折戟，宣告了中國企業赴美上市窗口進入短期關閉期。

　　作為本輪上市先鋒隊的迅雷和盛大文學剎羽而歸，背后一連串的隊伍土豆網、58同城、趕集網、開心網……不得不停下腳步。經緯創投合伙人張穎感嘆道：“中國互聯網公司美國上市這買賣最近沒戲了！”有PE界人士向南都記者表示：“變現窗口關閉、二級市場冷卻，已經促使一級市場的融資進入膠著狀態。”

　　不一樣的命運

　　優酷CEO古永鏗曾經說過：“優酷上市的盛景，其它公司很難復制，需要天時、地利、人和。”盡管有默多克、李開復等名人護航、有實現贏利的財務報表，但同樣擁有視頻概念的迅雷終究沒有復制優酷上市的盛景。

　　2011年7月21日，原定登陸納斯達克的迅雷，在最后一刻宣布因美國股票市場狀況不佳再度推遲IPO時間。就在同一天，原訂月底赴紐交所上市的盛大文學也宣布暫停IPO。

　　這一天，迅雷員工收到C E O鄒勝龍來自美國的郵件，郵件提到由于中南融通等事件，美國投資者對中國上市公司心存疑慮，長線基金看低中國的價值，在這樣的環境下上市不能體現迅雷價值，公司決定延期上市，如果環境改善，可以隨時啟動。

　　就在半年多前，以虧損報表上市的優酷，贏得了投資者的追捧，IP O首日上漲161 .25%，在承銷商行使超額認購下募資逾2億美元，成為2010年美國IP O表現最好的股票，而且是2005年以來最佳IPO表現個股。半年之間，優酷已通過二次增發再募資6億美元，其中4億美元為公司增發新股融資。

　　相對而言，自2009年即實現盈利的迅雷則落寞許多。迅雷今年6月9日初次提交上市申請，擬融資最多2億美元資金，但7月再次提交修改后的招股書，迅雷已將IPO區間價定于14-16美元時，按照中間價位計算預計融資規模為1 .125億美元，縮減一半。一直到7月20日，原訂于當晚IP O的迅雷，最終決定將IPO推遲一天。消息傳出，IPO將發行價區間由14-16美元下調至12-14美元，A D S發行量從760萬份減少至600萬份，按13美元的中間價計算融資額約為7800萬美元。該融資額較最初的2億美元下降了近三分之二。

　　迅雷最終還是停下了IP O的腳步。迅雷副總裁王珊娜在接受南都記者采訪時表示：“因為美國股市市場狀況不佳，對中國概念股看低，迅雷自身應該有的價值無法釋放體現。故公司決定延期公開市場募資，等待時機。”

　　中概股溢價消散

　　迅雷選擇“逆流而上”并非無因。盡管外有美國悲觀的經濟數據，內有中概股財務造假丑聞，但從6月底開始，中國概念股的下跌勢頭曾經放緩。從個股上看，6月初上市，曾將發行價調至區間下限仍出現破發的淘米網，股價至7月已經較發行價上升60%，給市場帶來激勵作用。

　　但這種勢頭并未延續至IP O認購市場，市場一度傳出迅雷認購額不足一倍。

　　對于眼下中概股的市況，王珊娜認為：“對于中國互聯網企業，目前的美國股市的確不是一個好的時機。優質的企業，在滿足不了公司價值釋放的前提下，會采取暫時觀望的態度。”

　　ChinaVenture投中集團首席分析師李瑋棟在向南都記者表示，從資金面上看，迅雷在IP O過程中不斷縮減融資規模并降低發行價，實際上反映了市場的謹慎態度。“目前美國的資金面并不如去年下半年那么寬裕，國內經濟也面臨失業率、政府債務等問題；而且機構投資者的投資經理多開始在七八月休假，導致交易謹慎不太活躍。”

　　另一方面，李瑋棟認為，2010年9月開始的上市潮，已經在不到一年的時間內向華爾街輸送了了39家公司，投資者也因此有更大選擇和比較的余地。“此前因中國概念股稀缺而導致的溢價也開始逐漸消散，后續上市的中國公司，商業模式或業務規模令人為之一振的并不多，市場興趣不大也就理所應當。”除此之外，阿里巴巴引發的V IE (協議控制)合法性之爭，部分借殼上市中國公司的財務造假丑聞，都影響到美國資本市場對中國概念股的估值判斷。

　　事實上，從數據上看，以2010年10月中國B 2C第一股麥考林上市為界，目前在美上市已有5只出現破發，下跌幅度均超過20%。(見表格)剛剛完成上市的鳳凰新媒體的C O O李亞認為，大批基金經理過去12個月認購的中概股IP O遭遇巨虧，從內部投資決策流程看，不怕錯過一兩個高盈利高增長的新股，沒有動機冒險而遭遇新虧損與質疑。

　　上市最快9月重啟

　　在2008-2009年的金融危機后，沉寂了一段時間的IPO市場重新被喚醒，中國概念股自去年下半年開始整體發力，進入2011年互聯網企業更出現集中性的爆發趨勢。大部分的企業都渴望搭上這一艘資本快艇，即使在5月爆發東南融通等一系列丑聞后，盛大文學、迅雷、土豆網仍然紛紛站到了沖刺線上。盛大文學、迅雷急流試水，被視作此番上市浪潮的風向標。

　　不過，在李瑋棟看來，“赴美上市的窗口期事實上早在人人上市之后就已經關閉了”。從數據上看，人人公司5月初上市，一度將發行價調高，并最終以IP O區間最高價14美元/股發行，上市首日上漲28 .64%，其后通過超額認購以8 .5億美元的募資紀錄創造了今年中國互聯網企業赴美IP O募資的新高，但之后上市的網秦、世紀佳緣、淘米均出現IP O首日破發。

　　李瑋棟認為，未來只有規模和市場份額足夠大、商業模式創新性充足的公司，比如凡客和京東，才可以像當年的當當和優酷一樣調動市場情緒，凡客如果在第四季度上市，有可能掀起再一波估值的上漲。

　　“資本市場對公司還是有不同的判斷，不會一竿子打翻一船人、把中概股全都列入黑名單。”他表示：“這一波低潮，跟當年的新浪搜狐有所不同，后者當時還沒找到主營業務，而現在上市的公司，主營業務與商業模式都很清晰，只不過其中有些面臨收入來源單一、成長存在瓶頸的問題。”

　　互聯網專家謝文也表示，從本質上看迅雷和盛大文學屬于細分市場的公司，并不是互聯網行業的主力軍，尚沒有形成具有競爭力的核心產品和廣闊的市場增長空間。“企業并不需要流血上市。實現企業創新才是主要方向，例如F acebook通過創新實現高增長率，自然會獲得市場認可的投資價值。”

　　不過，即便企業的業績再亮麗，都必須繼續等待。因為按照慣例，美國資本市場每年8月都是一個休假期，機構投資者的基金經理在9月初才完成休假，李瑋棟預計最快要到9月底10月初才會重啟上市流程。“當年搜房和鄉村基引領上市潮，基本就是在這個時間段。不過市場是否能夠真正回暖，具體還要看當時的資金面和市場情緒。”

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　　VC/PE冷卻，企業估值降低

　　據ChinaVenture統計顯示，自搜房網在2010年9月上市至今，共有38家中國企業赴美上市，融資總規模達45 .57億美元。其中，有VC/PE背景的企業30家，融資總規模42 .64億美元，VC/PE背景企業IPO數量和融資規模占比分別達79 .0%和93 .6%。

　　一位不愿具名的風投人士向南都記者表示，IP O市場反映不佳，風投退出、變現途徑關閉，導致一級市場的融資進入膠著狀態。“近期，V C /P E出現成交下降，以及壓價的情況。”該人士表示：“對于美元基金來說，過去中國互聯網公司只要有穩定的用戶群，即使沒有清晰的盈利模式，也能獲得不錯的估值。但如果IP O市場對此不認可，V C的投資思路就會發生變化，企業估值隨之降低，特別是一些需要通過燒錢，形成規模效應才能實現盈利的項目，比如團購。”

　　李瑋棟認為，低潮分為短期和長期，如果只是短期不會對V C、P E投資產生太大影響，無非是之前規劃好要上市退出的項目，需要推遲和觀望。“但如果是像次債危機之后長達1-2年的的低潮，資本市場的低迷將會對部分V C、P E造成嚴重影響，部分即將到期的基金，需要考慮通過其他的途徑將已投資的項目套現退出。”

　　謝睿 實習生陶江